Ben Bernanke, Jackson Hole e la crescente irrilevanza delle espansioni monetarie

Già quasi due mesi fa, il 10 luglio, il Wall Street Journal (www.wsj.com) ci informava che dall’inizio di quel mese “Central Banks of China, the eurozone, the UK and other countries took new steps to bolster growth amid mounting worries the global economic slowdown is worsening”. Tralasciamo di ricordare che ormai da anni, da questo sito, lanciamo segnali di allarme sulla direzione assunta dalle economie ad alto reddito pro capite – in chiaro: questa recessione era stata prevista da lungo tempo. Concentriamoci invece su una proposizione rispetto alla quale il WSJ non lascia adito a dubbi: le “iniziative assunte”, cioè le espansioni monetarie, hanno lo scopo di stimolare la crescita. Bene. Proviamo a vedere in che senso questa proposizione sia vera o meno.

Le iniziative, di qualunque natura esse siano, non hanno “uno scopo”: non è un privilegio delle iniziative avere uno scopo. Piuttosto, siamo noi ad assegnare un determinato scopo, o un insieme di scopi, alle nostre iniziative. Un esempio? Un viaggio può avere lo scopo di rivedere degli amici, o di farmi ‘cambiare ambiente’, o di avviare altrove una attività produttiva, o…. Sono io ad assegnare uno scopo al mio viaggio, il viaggio non ha uno scopo. Lo scopo dell’iniziativa non è un carattere intrinseco dell’iniziativa stessa: piuttosto, è un carattere che io le attribuisco.
Torniamo alla politica monetaria espansiva. Nelle parole del giornalista, le iniziative di espansione sono state assunte allo scopo di “bolster growth”. Dunque, le banche centrali di cui sopra vogliono “bolster growth”, e per farlo adottano delle misure di politica monetaria espansiva. Misure dalle quali esse si attendono, secondo il giornalista, un aumento del tasso di crescita dell’economia reale, cioè un tasso più elevato di quello che sarebbe prevalso in assenza di tali iniziative. Grazie a queste iniziative le famiglie risparmieranno meno e spenderanno di più, a loro volta le imprese spenderanno di più per l’aumento della propria capacità produttiva, e gli stessi governi, in presenza di tassi di rendimento richiesti comparativamente più bassi,  avranno minore timore dei propri debiti esistenti e di contrarne di nuovi, in quanto potranno finanziarsi sul mercato ad un costo inferiore.
Ah, improvvisamente anche il WSJ accetta la teoria secondo cui le espansioni monetarie non generano effetti inflazionistici, bensì crescita dell’economia reale. O tempora, o mores!
Con buona pace dei sostenitori del modo di pensare appena descritto, occorre dire a chiare lettere che questo modo di pensare i problemi dell’economia mondiale post-2007 è:
  1.  comprensibile, cioè si capisce,
  2. ragionevole, cioè logicamente fondato,
  3. irrilevante, cioè di inutile per capire la situazione economica mondiale post-2007,
  4. fuorviante, cioè impedisce di vedere il problema nei suoi termini corretti.
Che le espansioni monetarie siano iniziative adottate dalle banche centrali poiché queste agiscono sulla base della teoria secondo cui esiste un legame di causalità tra le due cose, o che questa sia la convinzione del giornalista, poco importa: rimane il problema se si possa dire che le espansioni monetarie stimolano le economie.
Dal punto di visto dell’osservazione empirica, si dovrebbe anzitutto ricordare che:
  • le espansioni monetarie cominciarono all’indomani dell’inizio ‘ufficiale’ della crisi del credito, il 9 agosto 2007, ovviamente con modalità e gradi di intensità diversi da paese a paese,
  • sono state di dimensione mai viste prima nella storia economica moderna,
  • sono continuate con forme che va di moda chiamare ‘non ortodosse’,
  • e non sono servite a nulla.
In altre parole, le economie ad alto reddito pro capite hanno continuato ad avvitarsi in una spirale che ha portato molti paesi verso la stagnazione, la depressione, la recessione. E’ notizia di questi giorni che addirittura l’economia tedesca si stia avvicinando alla recessione.
Ci si dirà: come si fa a sostenere che le espansioni monetarie non sono servite a nulla? Forse l’avvitamento verso la recessione sarebbe stato più veloce, e più grave, in loro assenza.
Controbattere a questa critica non è difficile. Perché dovremmo accontentarci di una recessione meno-severa-di-quanto-sarebbe-stata-se….? Perché non abbiamo diritto alla crescita e al benessere crescente e per tutti?
La buona teoria economica ci insegna come si fa. E’ sufficiente fare quello che chiediamo ai nostri studenti: studiare la catena della causalità che va dall’iniziativa adottata all’effetto atteso, dall’espansione monetaria alla crescita dell’economia reale o ‘meccanismo di trasmissione monetaria’, come la chiamano quelli che sanno. La quale catena di causalità non è affatto scolpita in pietra, come sembra assumere il giornalista che ne ha scritto, e molti insieme a lui. O, più acidamente: e allora perché non le hanno assunte prima, queste iniziative? Esistono forse delle ragioni per le quali hanno dovuto aspettare cinque anni?
La verità è che gli ultimi cinque anni sono stati caratterizzati da politiche monetarie sistematicamente, mai-viste-prima, ossessivamente espansive! I tassi di sconto sono stati ridotti a zero, con il risultato che oggi famiglie e imprese pagano i governi di svariati paesi in cambio della promessa che perderanno soldi nell’operazione.
La verità è che da cinque anni la situazione peggiora. Molte delle economie ad alto reddito pro capite esibiscono depressioni, stagnazioni e recessioni di ampiezza e gravità variabili, e i tassi di disoccupazione sono i più alti mai visti dalla fine della seconda guerra mondiale. Come si può sostenere che esiste una capacità delle espansioni monetarie a stimolare la crescita?
Esistono soltanto due tipi di risposta a questo quesito: una empirica ed una teorica. Non verificabile la prima, dimostrabile la seconda.
a.La spiegazione empirica dice che ‘in realtà’ un effetto positivo delle espansioni monetarie sul livello dell’attività produttiva c’è stato, nel senso che in assenza dello stimolo monetario la contrazione dell’attività produttiva sarebbe stata ancora peggiore. Si tratta di una proposizione empiricamente verificabile? Ovviamente no. Ma si può fare un ragionamento. Si può argomentare che in assenza di espansioni monetarie i tassi di interesse sarebbero stati più alti, etc.
b.La teoria. Il meccanismo di trasmissione della politica monetaria funziona come credono molti soltanto se si verificano due condizioni essenziali:
  1. Le banche riversano sul settore produttivo la liquidità (moltiplicata n volte) messa a disposizione dall’autorità di politica monetaria; e
  2. Le famiglie e le imprese hanno voglia di indebitarsi, e cioè di spendere nel periodo presente più di quanto non sia il proprio reddito nel caso delle famiglie, e di investire per aumentare la propria capacità produttiva nel caso delle imprese.
Chiediamoci allora: è questa la situazione presente? E’ questo il quadro che dell’economia ci offrono i giornalisti economici e i commentatori televisivi? La risposta è, ovviamente, negativa. C’è grande consenso sul fatto che questi sono gli anni del grande deleveraging, cioè dello sbarazzarsi di debiti, altro che della voglia di contrarne di nuovi! Lo fanno i privati, lo si raccomanda ai governi: non è forse vero che la riduzione sanguinaria dei deficit pubblici è il nuovo mantra, il gesto miracoloso e salvifico che stavolta ci consentirà di tornare alla crescita, ordinata e sostenibile?
In questo ambiente, tassi di interesse bassi aiutano forse le famiglie ad accelerare il processo di deleveraging? Per esempio, aiuterebbero quelle famiglie che volesserodeleverage ricontrattando a condizioni più vantaggiose il proprio mutuo ipotecario? Bello, a raccontarlo; meno bello in pratica, anzi, del tutto implausibile. Implausibile perché il valore di mercato del collaterale, l’abitazione, è solo una frazione di quanto non fosse cinque, sei, dieci anni fa; implausibile perché le banche vogliono deleverage anch’esse, e sono perciò da anni oltremodo restie a concedere nuove linee di credito; implausibile perché in un’economia in contrazione i redditi delle famiglie scendono (in media, anche se non per tutti i gruppi o le tipologie di reddito), e con essi scende anche l’occupazione: e le aspettative peggiorano.
Conclusione. No, non è vero che le banche centrali stanno da cinque anni adottando politiche monetarie espansive per stimolare la crescita dell’economia reale. O, se le adottano pensando di ottenere quel risultato, non hanno capito molto di questa crisi. O, come si dice nel linguaggio della professione, hanno in testa ‘il modello sbagliato.’ O, ancora: forse hanno in testa il modello giusto, ma il loro obiettivo non è quello della crescita.

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